| Os receios de uma inflação são justificados?
12-03-2021 - Kenneth Rogoff
Os programas de estímulo fiscal e monetário em grande escala nos Estados Unidos e noutras economias avançadas estão a alimentar um debate feroz sobre a possibilidade de uma inflação maior estar a chegar. Os rendimentos a dez anos do Tesouro dos EUA e as taxas de hipotecas já estão a subir, prevendo que a Reserva Federal dos EUA – o banco central global de facto – será forçada a aumentar as taxas, com o potencial de rebentar as bolhas de preços de activos em todo o mundo. Mas embora os mercados estejam, provavelmente, a exagerar os riscos de inflação a curto prazo para 2021, eles ainda não avaliam totalmente os perigos a longo prazo.
Para ser claro, um enorme apoio macroeconómico é inequivocamente necessário agora e no futuro previsível. A recessão induzida pela pandemia é pior do que a crise financeira mundial de 2008 e ainda há sectores da economia dos Estados Unidos que se encontram numa situação de desespero. Além disso, apesar dos avanços promissores relacionados com as vacinas na luta contra o novo coronavírus, o cenário pode piorar.
Neste contexto, o risco real de inflação poderia materializar-se se a independência dos bancos centrais e a globalização deixassem de estar nas boas graças. A curto prazo, os governantes têm razão em se preocuparem com o facto de que se a economia continuar a recuperar, as medidas de estímulo e as economias em dinheiro dos consumidores irão incentivar uma explosão na procura. Mas é improvável que isso conduza a uma explosão da inflação da noite para o dia, principalmente porque o crescimento dos preços nas economias avançadas modernas é uma variável de movimento muito lento. Mesmo quando a inflação atingiu dois dígitos em muitos países ricos na década de 1970 (e subiu acima dos 20% no Reino Unido e no Japão), demorou muitos anos para ganhar força.
Isto ocorre principalmente porque a velocidade com que os preços e salários aumentam é extremamente sensível ao modo como os trabalhadores e as empresas veem a dinâmica da inflação subjacente da economia. Ou seja, a inflação de hoje é muito influenciada pelas expectativas de inflação a longo prazo.
Esse raciocínio pode parecer circular, mas reflecte o facto de, em muitos sectores, as empresas serem relutantes em aumentar os preços de forma muito agressiva por terem receio de perder participação no mercado. Portanto, se os bancos centrais conseguirem “ancorar” as expectativas de inflação a longo prazo a uma taxa baixa, eles podem travar qualquer explosão inflacionária prolongada. E hoje, anos de inflação ultra baixa estão firmemente enraizados no espírito das populações.
Tudo isto implica que, mesmo com uma rápida normalização económica, a procura reprimida e o grande estímulo fiscal não desencadearão um aumento imediato da inflação. Mas se os políticos prejudicarem a independência dos bancos centrais e impedirem uma normalização oportuna das taxas de juro de referência, até mesmo as expectativas de inflação baixa profundamente arraigadas poderão desgastar-se.
O outro risco de inflação a longo prazo é mais subtil, mas potencialmente ainda mais difícil de prevenir. Muitas pessoas são hoje muito mais cépticas em relação à globalização do que há três décadas, principalmente porque as evidências sugerem que os ricos tiraram partido dela de forma desproporcional. Enquanto os mercados de acções disparam, a mão de obra tem vindo a receber uma fatia cada vez mais pequena do bolo económico. E muitas das medidas propostas que podem permitir aos trabalhadores recuperar de um corte maior, como aumentar a sindicalização e dificultar o offshoring, significarão necessariamente uma redução no comércio.
Uma reversão da globalização pode ter um grande impacto na inflação. Muitos ocidentais temem que a China irá “comer o nosso almoço,” tal como o presidente dos Estados Unidos, Joe Biden advertiu recentemente ao apelar por um aumento muito necessário no investimento em infra-estruturas nos EUA. Talvez, mas os ocidentais precisam de reconhecer que, quando se trata de produção mundial, é a China que faz o almoço, e a refeição custaria muito mais se assim não fosse.
De forma mais ampla, os esforços de desinflação dos bancos centrais entre 1980 e a crise financeira de 2008 beneficiaram enormemente com a hiper globalização que ocorreu durante este período. O comércio com a China e outros países em desenvolvimento, juntamente com os avanços tecnológicos, baixou os preços de muitos bens de consumo de forma implacável.
Com a produtividade a subir e muitos preços visivelmente a descer, por razões além da política monetária, tornou-se relativamente fácil para os banqueiros centrais reduzirem as expectativas de inflação a longo prazo do povo em geral. Mas quando mencionei esta questão numa grande conferência de banqueiros centrais em 2003, num artigo intitulado “Globalização e Desinflação Global”, a maioria realmente não queria partilhar o mérito com a globalização.
As coisas podem agora caminhar na outra direcção, principalmente devido ao forte consenso político bipartidário em Washington sobre a necessidade de desafiar a China. O conteúdo das políticas de Biden pode não diferir radicalmente nem tão rapidamente das que foram tentadas obter pelo ex-presidente Donald Trump, como muitos internacionalistas podem esperar. E mesmo que os EUA e a China consigam harmonizar as suas diferenças atuais, o impacto da globalização está definido para desaparecer, em parte devido a fatores demográficos, como Charles Goodhart e Manoj Pradhan argumentaram de forma convincente. A força laboral da China, por exemplo, deve diminuir em 200 milhões nas próximas duas décadas.
Devem, por isso, os mercados entrar em pânico perante uma possível subida em flecha da procura que aumente a inflação e as taxas de juro, fazendo com que os preços dos ativos caiam em toda parte? A curto prazo, nem tanto assim. É até possível que daqui a um ano os bancos centrais estejam a considerar seriamente taxas de juro profundamente negativas para reacender a inflação e a procura. E não seria necessariamente uma coisa má se a inflação subisse acima da meta durante alguns anos, após estar tão baixa por tanto tempo. Mas os riscos de uma inflação a longo prazo estão muito mais inclinados para o lado positivo do que os mercados ou os governantes parecem perceber.
KENNETH ROGOFF
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