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O IMINENTE CONTÁGIO FINANCEIRO
Autor: Kenneth Rogoff

20-01-2023

Com o aumento da inflação e o fim da era das taxas de juros ultra baixas, os mercados financeiros enfrentarão um grande teste de stress em 2023. Embora os sistemas bancários estejam mais robustos do que em 2008, uma queda no sector imobiliário pode afectar gravemente o sector privado altamente alavancado. -empresas de capital, produzindo uma crise sistémica.

O facto de o mundo não ter passado por uma crise financeira sistémica em 2022 é um pequeno milagre, dado o aumento da inflação e das taxas de juros, sem falar no aumento maciço do risco geopolítico. Mas com a dívida pública e privada subindo para níveis recordes durante a era agora passada de taxas de juros ultra baixas e os riscos de recessão altos, o sistema financeiro global enfrenta um enorme teste de stress. Uma crise em uma economia avançada – por exemplo, Japão ou Itália – seria difícil de conter.

É verdade que uma regulamentação mais rígida reduziu os riscos para os principais sectores bancários, mas isso apenas levou a que os riscos se transferissem para outras partes do sistema financeiro.  O aumento das taxas de juros, por exemplo, colocou uma enorme pressão sobre as firmas de private equity que tomaram grandes empréstimos para comprar propriedades. Agora, com os imóveis residenciais e comerciais à beira de uma queda acentuada e sustentada, algumas dessas empresas provavelmente irão à falência.

Nesse caso, os principais bancos que forneceram grande parte do financiamento para compras de imóveis de private equity podem estar no cabide. Isso ainda não aconteceu, em parte porque as empresas pouco regulamentadas estão sob menos pressão para marcar seus livros a mercado. Mas suponha que as taxas de juros permaneçam teimosamente altas mesmo durante uma recessão (uma possibilidade distinta à medida que saímos da era das taxas ultra baixas). Nesse caso, atrasos de pagamento generalizados podem dificultar a manutenção das aparências.

Os recentes infortúnios financeiros do Reino Unido demonstram o tipo de incerteza que pode surgir à medida que as taxas de juros globais aumentam. Embora a ex-primeira-ministra Liz Truss tenha assumido toda a culpa pelo quase colapso dos mercados de títulos e do sistema previdencial de seu país, o principal culpado acabou sendo os administradores de fundos de pensão que basicamente apostaram que as taxas de juros de longo prazo não subiriam muito rápido.

O Japão, onde o banco central manteve as taxas de juros em zero ou negativas por décadas, pode ser o país mais vulnerável do mundo. Além das taxas ultra baixas, o Banco do Japão também se envolveu no controle da curva de rendimento, limitando os títulos de cinco e dez anos em torno de zero.  Dado o aumento das taxas de juros reais em todo o mundo, a forte depreciação do iene e as altas pressões inflacionárias, o Japão pode finalmente sair de sua era quase zero.

Taxas de juros mais altas pressionariam imediatamente o governo japonês, já que a dívida do país é de  260% do PIB  . Se alguém integrasse o balanço do BOJ, cerca de metade da dívida do governo comprada pelo sector privado é efectivamente em títulos de curto prazo. Um aumento de 2% na taxa de juros seria administrável em um ambiente de alto crescimento, mas as perspectivas de crescimento do Japão provavelmente diminuirão à medida que as taxas de juros reais de longo prazo continuarem subindo.

A enorme dívida do governo do Japão quase certamente restringe as opções dos formuladores de políticas para administrar o crescimento de longo prazo.  Ainda assim, dados os poderes tributários do governo e a possibilidade de inflacionar a dívida, o problema deve ser administrável. A verdadeira questão é se existem vulnerabilidades ocultas no sector financeiro que poderiam ser descobertas se a inflação continuar subindo e as taxas de juros reais do Japão subirem para os níveis dos EUA. Essa tem sido a norma durante a maior parte das últimas três décadas, embora as expectativas de inflação no Japão sejam actualmente muito mais baixas do que nos Estados Unidos.

A boa notícia é que, após quase três décadas de taxas de juros ultra baixas, as expectativas japonesas de uma inflação próxima de zero estão bem ancoradas, embora provavelmente mudem se as pressões inflacionárias de hoje se mostrarem duradouras. A má notícia é que a persistência dessas condições pode facilmente levar alguns investidores a acreditar que as taxas nunca subirão, ou pelo menos não muito. Isso significa que as apostas em que as taxas de juros permaneçam relativamente baixas podem se tornar desenfreadas no Japão, como acontecia anteriormente no Reino Unido. Nesse cenário, um maior aperto monetário pode explodir, criando instabilidade e aumentando os problemas orçamentários do governo.

A Itália é outro exemplo de risco latente. De muitas maneiras, taxas de juros ultra baixas têm sido a cola que mantém a zona do euro unida. As garantias ilimitadas para a dívida italiana, de acordo com a promessa do ex-presidente do Banco Central Europeu Mario Draghi em 2012 de fazer “  o que for preciso  ”, eram baratas quando a Alemanha podia tomar empréstimos a taxas zero ou negativas. Mas os rápidos aumentos das taxas de juros deste ano mudaram esse cálculo. Hoje, a economia da Alemanha se parece mais com o início dos anos 2000, quando alguns a chamavam de “  o homem doente da Europa  ”. E embora a Europa seja relativamente nova em taxas ultra baixas, é preciso se preocupar que uma onda sustentada de aperto monetário possa, como no Japão, revelar enormes bolsas de vulnerabilidade.

Se houver uma recessão global sem uma crise financeira, há uma boa chance de que a próxima desaceleração económica seja mais branda do que o esperado. Em um ambiente de crescimento negativo, inflação alta e aumento das taxas de juros reais, esse seria um resultado muito feliz.

KENNETH ROGOFF

Kenneth Rogoff, professor de Economia e Políticas Públicas na Universidade de Harvard e vencedor do Prémio Deutsche Bank de Economia Financeira em 2011, foi economista-chefe do Fundo Monetário Internacional de 2001 a 2003. Ele é co-autor de This Time is Different: Eight Centuries of Financial Folly  (Princeton University Press, 2011) e autor de The Curse of Cash  (Princeton University Press, 2016).

 

 

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