31-03-2017
BRUXELAS - Apesar de recentemente ter experimentado um aumento económico geral, a zona do euro continua frágil e sem cobertura contra o risco de outra crise. E uma das principais razões é que ainda é vulnerável aos ciclos assimétricos de expansão e crise.
Simplificando, embora todos os membros da zona do euro possam beneficiar nos bons tempos, alguns sofrem mais do que outros durante as crises. Isto significa que não importa de onde vem flagelo da crise, os investidores preocupados com a segurança vão retirar dos países fiscalmente fracos e dirigirem-se a outros países fiscalmente fortes com uma comprovada trajetória de crescimento económico.
Quando o cálculo económico inverte, podemos esperar experimentar uma sensação de “déjà vu”. O ganho de cada país implicará a perda de outro país, o que prejudicará a cooperação inter-eurozona e alimentará tensões políticas. Os efeitos provavelmente reverberarão através da política interna de cada país, fortalecendo forças que favorecem a desintegração.
Com certeza, as reformas implementadas em resposta à última crise melhoraram a situação ao nível agregado; Mas não resolveram a assimetria fundamental da zona do euro. As posições fiscais subjacentes ainda variam de um país para outro, apesar de todos os esforços para alcançar a convergência fiscal através de regras top-down.
Do mesmo modo, as reformas do sector financeiro na Europa nos últimos anos, embora significativas, não deram uma solução adequada ao problema. A união bancária europeia tem agora parcialmente silenciado um dos principais canais - bancos domésticos - através do qual a dívida pública se acumulou durante a última crise. A supervisão financeira foi colocada ao nível da UE, em vez de ser delegada às autoridades nacionais. E os resgates do governo foram substituídos por fianças de credores, pelo menos quando este último não ameaça a estabilidade financeira. Mas nada disto evitará a necessidade de resgate público quando a próxima crise chegar, por medo de que o contágio financeiro amplifique a reação inicial do mercado.
Ao mesmo tempo, as novas ferramentas de gestão de crises da Europa têm limitações óbvias. Com uma capacidade de empréstimo de apenas € 500 biliões (US $ 535 biliões), o Mecanismo de Estabilidade Europeia (ESM) provavelmente não fará muita diferença na próxima crise. Uma opção alternativa seria activar o programa de "operações monetárias definitivas" do Banco Central Europeu, no qual o BCE compraria obrigações de países membros da zona do euro em mercados secundários. Mas a OMT, anunciada em setembro de 2012, mas nunca aplicada, seria politicamente difícil de implementar. E porque, como o ESM, é condicional, não faria nada para aliviar a tensão entre credores e devedores.
Na verdade, mesmo uma segunda rodada do Programa de Compra do Sector Público do BCE não resolveria o problema de assimetria da Europa. Uma vez que o BCE, em conjunto com os bancos centrais nacionais, adquire obrigações do Estado em proporção à quota de cada país no capital do BCE, o PSPP não pode privilegiar os países sob estresse.
Os países com alta dívida são limitados em sua capacidade de buscar políticas proactivas de estímulo fiscal. Durante o auge da última crise, alguns países tiveram de gastar mais de 5% do seu PIB apenas pagando juros sobre a dívida em dívida. E mesmo depois que a turbulência do mercado terminou, e o PSPP trouxe as taxas de juros para baixo, os países de alta dívida no ano passado ainda gastou uma média de cerca de 3-4% de seu PIB em pagamentos de juros. A maioria destes países está longe de ser insolvente. Mas sua dívida é como uma camisa-de-forças, limitando sua capacidade de gerar crescimento económico nos bons tempos e representando um passivo em tempos de crise.
Uma reestruturação formal da dívida é muitas vezes oferecida como uma alternativa aos quadros fiscais supranacionais e nacionais ineficazes. Neste cenário, a supervisão do mercado substituiria a supervisão política. Mas, como alguns países ainda são claramente mais vulneráveis do que outros, a introdução de um programa de reestruturação da dívida agora afastaria os investidores desses países, fazendo assim mais mal do que bem.
A curto prazo, os formuladores de políticas deveriam explorar outros caminhos para resolver a sobreposição da dívida pública. O PSPP, na sua forma actual, permite a repatriação de juros sobre obrigações adquiridas pelo BCE e pelos bancos centrais nacionais. Mas a poupança de juros é modesta, porque o BCE está formalmente limitado a comprar mais do que uma certa quantia da dívida do governo de cada país. Levantar esse limite permitiria que o quadro existente fosse usado no futuro para aliviar os encargos fiscais de alguns países.
Enquanto isso, o BCE precisaria desempenhar um papel diferente e mais distante do que tem. E as autoridades independentes - como a Comissão Europeia ou mesmo uma instituição inteiramente nova - teriam de assegurar que as poupanças fossem utilizadas de forma produtiva em cada país.
BENEDICTA MARZINOTTO
Benedicta Marzinotto é professora de Economia Política na Universidade de Udine e Bolseira em Large, Bruegel.
