04-11-2016

CAMBRIDGE - Embora a economia dos EUA se encontre em boas condições (em essência, há pleno emprego e inflação de cerca de 2%), há uma montanha de incertezas que fazer valer a pena considerar o que poderia dar errado no próximo ano. Afinal, os problemas que podem afectar a economia dos EUA teriam consequências negativas para a Europa, Japão e vários outros países.

É claro, os problemas económicos poderiam ser causados por acontecimentos políticos internacionais. Rússia agiu de forma imprudente na Europa Central e Oriental. Com relação à China, sua busca para realizar suas reivindicações territoriais nos mares do Leste e do Sul da China, e as suas políticas no Leste da Ásia de forma mais geral, estão alimentando a incerteza na região. Os eventos em Itália poderiam precipitar uma crise na zona do euro.

Mas dentro dos EUA o maior risco é uma queda acentuada no valor dos activos, o que sujeitaria pressão para famílias e empresas, causando um colapso da procura agregada. Não estou prevendo que isso vá acontecer, mas as condições estão se tornando mais perigosas como os preços dos activos subir a níveis cada vez mais distantes da norma histórica.

Hoje os preços das acções, medidas pelo rácio do preço em relação ao lucro do S&P 500, são cerca de 60% acima da sua média histórica. O preço no benchmark de 30 anos do Tesouro é tão alta que implica um rendimento de cerca de 2,3%; considerando as expectativas de inflação corrente, o desempenho deve ser quase duas vezes mais alto. Os preços dos imóveis comerciais têm vindo a aumentar a uma taxa anual de 10% nos últimos cinco anos.

Estes preços de activos inflacionados reflectem a política excepcionalmente relaxada que prevaleceu por quase uma década. Neste ambiente de taxas de juro ultra baixas, os investidores têm procurado desempenho apostando nos preços dos títulos e outros investimentos. O consequente aumento da riqueza das famílias ajudou a recuperação económica, mas os activos supervalorizados estão gerando um ambiente cada vez mais arriscado.

Para entender como arriscado é, pensem o seguinte: Hoje as famílias norte-americanas são proprietárias do equivalente ao valore de 21 biliões de dólares, então uma baixa de 35% em relação à sua média histórica implicaria uma perda de mais de 7,5 biliões de dólares. Fundos de pensão e outros investidores em títulos sofreriam maiores perdas. Se voltarmos ao nível histórico de rendimentos reais em títulos de longo prazo, os investidores em títulos de 30 anos perderiam cerca de 30% e as perdas seriam proporcionalmente menores para os títulos de curto prazo. Uma vez que, em geral, os investimentos imobiliários comerciais estão altamente alavancados, mesmo um número relativamente pequeno de preços baixos pode causar enormes prejuízos para os investidores.

A queda na riqueza das famílias e um corte nos gastos poderia causar uma queda do PIB. Uma regra geral aproximada significa que para cada 100 dólares a menos de riqueza produz um declive de 4 dólares nos gastos das famílias. Por conseguinte, se os preços dos ativos voltarem aos níveis históricos, o consumo cairia cerca de 400 biliões de dólares, valor equivalente a cerca de 2,5% do PIB, que iria iniciar um processo de baixa rendimentos e a despesa se reforçariam mutuamente e levariam a um efeito cumulativo sobre o PIB ainda maior,

Desde investidores institucionais responder às diferenças internacionais de preços e retornos de activos, se ocorrerem quedas significativas nos preços dos activos americanos, estas poderiam ser reflectidos em fenómenos semelhantes em outros países desenvolvidos, reduzindo-as receitas com gastos, com efeitos que seriam sentidos em todo o mundo como uma redução das importações e exportações.

Devo insistir que este processo baixos de preços de activos e da contração resultante da actividade económica é um risco e não uma previsão. É possível que vá baixando de maneira gradual, o que implicaria uma desaceleração em vez de o colapso dos gastos e da actividade económica.

Mas o medo de desencadear um rápido declínio nos preços dos activos é uma das principais razões para a relutância da Reserva Federal dos EUA para aumentar as taxas de juros mais rapidamente no curto prazo. A Fed elevou a taxa overnight (interbancária 24 horas) em apenas 0,25% em dezembro de 2015 e é provável que possa adicionar mais 25 pontos base em Dezembro de 2016, mas ainda deixando abaixo 1%. Uma vez que a taxa de inflação é próximo de 2%, a taxa de fundos federais reais ainda seria negativo.

Os participantes do mercado permanecem atentos à espera para ver se a Fed vai começar o processo de normalização das taxas de juro, e quando o fará. A experiência histórica sugere que a normalização iria aumentar as taxas de juro de longo prazo dois pontos percentuais, precipitando correcções significativas nos preços dos títulos, valores mobiliários e imóveis comerciais. Consequentemente, o Fed está tentando diminuir as expectativas sobre os níveis futuros das taxas de juro, sugerindo que as alterações demográficas e de produtividade significarão taxas mais baixas no futuro.

Se a Fed for bem sucedida, será possível amortecer a queda nos preços dos activos, mas não deve ignorar o risco de se produzam quedas acentuadas que precipitem uma depressão económica.

Martin Feldstein

Martin Feldstein, professor de Economia na Universidade de Harvard e presidente emérito do National Bureau of Economic Research, presidido Conselho de Assessores Económicos do presidente Ronald Reagan no período de 1982 a 1984. Em 2006, foi nomeado para o Conselho Consultivo de Inteligência Estrangeira do presidente Bush, e, 2009, foi nomeado para o Conselho Consultivo de Recuperação Económica do presidente Obama. Actualmente, ele faz parte do conselho de administração do Conselho de Relações Exteriores, a Comissão Trilateral e o Grupo dos 30, um corpo internacional sem fins lucrativos, que busca uma maior compreensão das questões económicas globais.